Con la crisis actual, parece que todo el mundo posee, a posteriori, un exquisito conocimiento acerca de las burbujas: se habla de burbuja inmobiliaria, de burbuja bursátil, de burbuja del oro… Parecería que vivimos en un mundo lleno de pompas a punto de estallar. Mas, ¿realmente sabemos definir una burbuja financiera? ¿O simplemente calificamos como tal a todo recalentón más o menos acelerado en el precio de un activo?
Para empezar, ¿en qué consiste un activo? Una definición bastante simple sería la de todo factor productivo que nos dé derecho a bienes o servicios a lo largo del tiempo. Una vivienda, por ejemplo, es un activo porque nos proporciona servicios de habitación durante toda su vida útil (servicios de habitación que podemos alquilar a otras personas a cambio de dinero); una acción es un activo porque representa una porción de la propiedad de una empresa que genera bienes que se venden en el mercado; un terreno también puede considerarse un activo en la medida en que obtengamos año a año una cosecha.
La cuestión es, ¿de qué depende el valor de todos estos activos? Muchos pensarán que los activos poseen valor por sí mismos. De hecho, esta era la idea de numerosos economistas, como los fisiócratas, los marxistas o los keynesianos, quienes elucubraban que la tierra, el trabajo o el capital poseían un valor intrínseco e independiente de casi cualquier otra consideración. Sin embargo, pensémoslo bien: si una vivienda está ruinosa y no es habitable, ¿posee algún valor? Si somos propietarios de una empresa quebrada que ha interrumpido sus operaciones, ¿serán sus acciones en algún sentido valiosas? Si nuestro terreno se ha vuelto yermo y no podemos darle ningún otro uso (ni siquiera la edificación), ¿conservará algún valor? No, claramente el valor de todos los activos depende poderosamente del valor de los bienes y servicios que sean capaces de producir en el futuro.
E insisto en el complemento temporal del enunciado: en el futuro. Pues, obviamente, no podemos esperar que una tierra que nos garantiza dos décadas de trigo a partir del año 2100 sea hoy igual de valiosa que otra que nos garantiza desde ya dos décadas de trigo. El tiempo tiene su valor: preferimos consumir antes que después, y por eso los activos que nos proporcionan antes los bienes o servicios serán más valiosos que aquellos que nos los proporcionan más tarde.
Por ejemplo, 100 euros hoy serán más valiosos que 100 euros dentro de un año y éstos a su vez lo serán más que 100 euros dentro de 10 años. Así, podemos preguntarnos, ¿cuántos euros estaríamos dispuestos a entregar hoy a cambio de recibir 100 euros mañana? O lo que es lo mismo, ¿por cuantos euros actuales estaríamos dispuestos a recibir a cambio de los 100 euros mañana? Si, verbigracia, nos parece bien intercambiar 90 euros de hoy por 100 euros de dentro de un año, diremos que el valor presente de esos 100 euros dentro de un año son 90 euros actuales (de hecho, esa diferencia de valor entre los bienes presentes y futuros se corresponde con el tipo de interés).
Pues bien, el valor de un activo no será más que el valor actual o presente de los bienes futuros que produce (o, por expresarlo en términos monetarios, del dinero a cambio del que se venderán esos bienes futuros). Si un activo proporciona una entrada de caja de 1.000 euros dentro de un año y otra de 2.000 dentro de dos años –siendo, por ejemplo, el valor presente de la primera suma 900 euros y el de la segunda 1.500–, el valor del activo será de 2.400 euros.
Pero valor no es igual a precio. Una cosa es el precio teórico, intrínseco o fundamental que debería exhibir un activo en función de su valor y otra el precio que realmente exhiba en el mercado. En la medida en que los bienes futuros que genere un activo, el precio al que éstos vayan a poder venderse y los tipos de interés a los que habrá que descontarlos son inciertos, su precio de mercado también lo será. Dependiendo de los dispares juicios y estimaciones que hagan los inversores, su valor estará parcialmente indeterminado y, por tanto, también lo estará el precio al que los inversores estén dispuestos a comprarlo o a venderlo.
Mas, como es sabido, en todo mercado donde existe incertidumbre tienden a hacer acto de presencia los muy denostados especuladores (otro día hablaremos de la función económica esencial que realizan… también en los mercados financieros). Los especuladores no guían sus compras o sus ventas del activo en función de su valor estimado, sino en función del precio que esperan que otros inversores o especuladores estén dispuestos a pagar a cambio del activo.
¿Qué significa todo esto? Pues que en ocasiones el precio de mercado de un activo tendrá muy poquito ver con su valor (aun estando éste parcialmente indeterminado). Cuando el precio de mercado de un activo sea superior a su valor, entonces hablaremos de burbuja financiera; esto es, burbuja es sinónimo de sobrevaloración. Por ejemplo, si el valor de una empresa, determinado por el descuento al presente del valor de los bienes futuros que generará, debiera ubicarse entre 100 y 150, pero su precio es de 5.000, entonces tenemos claramente una burbuja en la valoración de esa empresa.
Al igual que nos encontramos con burbujas podemos encontrarnos con lo que podríamos llamar anti-burbujas, esto es, con que el precio de mercado de un activo se sitúe por debajo de su valor. En tal caso, podremos comprar activos muy valiosos a precio de saldo. Es la técnica de inversión que emplea la llamada filosofía del value investing, de la que Warren Buffett es fiel seguidor.
Conviene aclarar que las subidas de precios de un activo pueden ser un síntoma de que se está gestando una burbuja, pero ni mucho menos son su elemento esencial. En ocasiones, observaremos subidas de precios que están justificadas por la mayor cantidad de bienes futuros que ese activo producirá. Por ejemplo, desde 2003 las acciones de Apple se han multiplicado por 50; al margen de que en la cotización actual pueda existir (o no) un elemento de burbuja, es evidente que gran parte de esta subida responde a que las ventas se han multiplicado por 10 y los beneficios por 200, lo que a su vez se debe a que Apple empezó a fabricar una mayor cantidad de productos que los consumidores reputaron útiles. E inversamente, podemos encontrarnos con burbujas sin que hayan subido los precios de un activo: si su valor se desploma (por ejemplo, porque los bienes futuros que puede producir han quedado súbitamente obsoletos) y su precio de mercado no hace lo propio, tendremos una sobrevalorización del activo por inercia en su precio.
Por último, son muchos quienes creen que toda burbuja tiene su origen en un crédito bancario excesivo. Lo cierto, sin embargo, es que las burbujas son fenómenos relativamente frecuentes en mercados con gran presencia de especuladores o de inversores inexpertos. Es del todo factible que un activo esté sobrevalorado aun cuando los bancos no inflen el crédito (en la bolsa, por ejemplo, ocurre a diario). Ahora bien, sí es cierto que toda expansión del crédito bancario no respaldada por ahorro provocará una burbuja financiera en alguna parte de la economía, pues esas expansiones dan lugar a auges económicos insostenibles; esto es, dan lugar a la expectativa de que la producción futura va a ser mayor de lo que en realidad llegará a ser debido al advenimiento de la crisis (y de ahí su peligrosidad: los bancos concentran su patrimonio en activos sobrevalorados que cuando pinchan contraen los medios de pago y dilapidan el capital de los ahorradores).
Por eso, si media una expansión del crédito, lo que juzgamos valoraciones prudentes de un activo podrían tornarse sobrevaloraciones cuando acaezca la crisis, revelando a posteriori la existencia de una burbuja. Y por eso también resulta en gran medida vano que las autoridades pretendan regular y controlar la recurrencia de burbujas: salvo en casos muy evidentes –y ni siquiera así: ahí están las recientes burbujas inmobiliarias que fueron negadas sistemáticamente por las autoridades–, es imposible que los políticos sepan si cada uno de los activos de la economía están sobre, infra o adecuadamente valorados. Quienes triunfan en tal actividad son ahora multimillonarios (o van camino de serlo) y su éxito deriva en gran medida de concentrarse en los sectores económicos concretos que conocen y dominan.
No hay manera de evitar que se produzcan burbujas, pues el futuro es inerradicablemente incierto; pero sí hay maneras de no incentivar su recurrencia y de no multiplicar su potencial destructor. Pero esas soluciones, como ya explicaremos, no pasan por una mayor regulación, sino por eliminar los privilegios a la banca.
