Los banqueros deben leer a Fekete

Dentro del mundo de la banca de inversión hay, como en cualquier otra industria, distintas divisiones con funciones muy específicas asignadas. Lejos del mundanal ruido de las mesas de ventas (estas que siempre aparecen en todas las películas), ajenos de aquellos banqueros que trabajan ayudando a levantar capital a las empresas (tanto a través de emisiones de deuda como a través de emisiones de acciones) y desde luego muy lejos de otros roles como aquellos que conceden préstamos a grandes corporaciones, se encuentran las divisiones que llevan a cabo la asesoría y ejecución de las transacciones financieras.

Estas divisiones (normalmente denominadas como Investment Banking Division o Mergers & Acquisitions Department entre otros) desarrollan una función vital dentro del mundo global y dinámico que vivimos. No es el propósito de este artículo explicar qué es lo que exactamente se hace en este departamento, pero podría resumirse como en que las personas que trabajan allí –entre otras muchas funciones– se dedican a dar la razón a Lachmann. Bien es sabido que Lachmann, en su Capital and its structure, logró demostrar la eficiencia marginal creciente de los bienes de capital. Uno de los pilares de su teoría era lo que él denominaba la complementariedad de los bienes de capital. Esto es, cuando un bien de capital podía ser utilizado de una manera más óptima en otra industria o en otro proceso de fabricación. O cuando un bien de capital podía ser mucho más productivo rodeado de los bienes de capital indicados. Pues no es otra la función que estos banqueros desempeñan cuando estudian las posibles sinergias que se generan al fusionar dos compañías. Trabajan dando la razón a Lachmann.

Ahora bien, para desarrollar este trabajo han de valorar continuamente las empresas que están en funcionamiento. Entender qué valor en concreto se va a generar con cada transacción, dónde puede flojear, qué puede ir mal. En fin, analizar cada detalle para que, al final, el precio de la transacción sea el más razonable en función de cómo se espera que vaya esta transacción. La metodología empleada a tal efecto ha sido comentada aquí en muchas ocasiones y sigue las líneas generales (al margen de otros detalles) del value investing, que tanto comparte con la escuela austríaca. Y como bien sabrán los que hayan estudiado esta metodología – así como aquellos que hayan leído a Menger y entendido el concepto de valor subjetivo – el valor de las empresas dependerá de lo que sean capaces de generar a futuro.

Pues bien, huyendo a propósito de tecnicismos contables o financieros que no vienen al caso, este valor futuro sencillamente dependerá de los gastos y de los ingresos que estimemos. ¿Cómo estimamos los gastos y los ingresos a futuro? Pues aquí es donde surge con fuerza la Biblia de la banca de inversión, el libro de mesa que todos los banqueros tienen y consultan con gran frecuencia: Damodaran on Valuation. Desde aquí querríamos sugerir otro tomo más que debe constituir, sin lugar a dudas, libro de mesa para todos los banqueros. Bueno, más bien que un tomo, una bibliografía entera: la de Antal E. Fekete.

En efecto, si uno va avanzando por el libro del profesor hindú de la New York University se va a ir percatando de la importancia fundamental que tiene, para la correcta valoración de empresas, conocer el ciclo económico, conocer los conceptos de liquidez e iliquidez y comprender el papel de la evolución de los precios y cómo ello va a impactar en la empresa en concreto que estamos valorando. Y si bien es cierto que el libro de Aswath Damodaran va explicando distintos escenarios y analizando cómo uno u otro varía la valoración de la compañía, la parte de teoría económica le falta (como no podría ser de otra manera al ser la especialidad del hindú las Finanzas Corporativas). Esa pata que le falta a la gran obra de Damodaran sólo puede ser complementada por los conocimientos que emanan de la Nueva Escuela Austríaca y, muy en concreto, de Antal Fekete.

Pongamos un ejemplo que, sin lugar a dudas, viene como anillo al dedo para entender la radical importancia de esto. Imaginemos que tenemos que estimar qué flujos de caja va a generar un banco durante los próximos años. Las herramientas las tenemos todas, conocemos la técnica, la metodología y tenemos toda la información que necesitamos. Sin embargo, ¿es probable que este banco sufra una repentina corrida bancaria?, ¿qué activos tiene que cubran este evento?, ¿qué ocurre si caen los precios de los colaterales de los activos del banco en un 5%? Preguntas que, sin lugar a dudas, nos surgirán mientras vayamos avanzando en nuestra valoración. Y no son preguntas ligeras. Como sabe bien la Nueva Escuela Austríaca, una ligera variación en los activos del banco puede llevarlo a la bancarrota inmediata, por lo que en el análisis de la entidad financiera hay que ser muy cuidadosos, valorando uno a uno todos los activos con los que cuenta el banco y sabiendo, después, incorporar la imagen global de la entidad a nuestro análisis.

¿Por qué, entonces, es relevante la aportación de Fekete y no nos podemos conformar con otras aportaciones? Pues al margen del correcto y preciso entendimiento del ciclo económico y de las fluctuaciones de los precios en función del mismo, es su concepto de liquidez (y de iliquidez) el vital para poder llevar a cabo este análisis. Al final, la degradación de la liquidez de un banco es fácil verla si cuentas con las lecturas necesarias. Cuando un banquero es consciente de que si un banco tiene un 25% de su activo invertido en deuda pública española ello vuelve el banco mucho más frágil frente a fluctuaciones de un único activo (recuerdo ahora que muchos bancos españoles poseen, a día de hoy, porcentajes tan preocupantes como este de deuda patria en sus carteras). La posición de liquidez del banco se va degradando porque va invirtiendo más y más en activos que "presuntamente" tienen poco riesgo pero que les atrapan durante varios años una sensible cantidad de capital y que si tuvieran que liquidar todos de pronto, la depreciación fruto de la liquidación masiva no daría ni de lejos para cubrir sus asfixiantes pasivos.

Estos escenarios, que cualquier banquero los conoce y puede imaginar, deben ser completados con conceptos de liquidez e iliquidez para desarrollar bien su trabajo. De ahí la recomendación que encabeza este artículo.