El gran error de los bancos centrales ha sido impulsar burbujas, para luego negarlas, y tratar de mantenerlas con la misma política que creó el problema inicial.
“From first to last, the peak is never passed” Neil Peart”
A la hora de comentar la semana económica, tres noticias deberían centrar nuestra atención.
El precio del petróleo caía a mínimos de tres meses ante la evidencia de lo que hemos comentado en esta columna tantas veces. La inutilidad del recorte de la OPEP y asociados, que ha generado mayor producción de Estados Unidos, y un aumento récord de inventarios. Ya lo explicamos en este vídeo (el verdadero impacto de la OPEP). El gran error de la OPEP ha sido abandonar su política de ser el suministrador “más fiable, barato y flexible” por intentar defender un precio que, como hemos visto, solo era un espejismo. Los analistas se preguntan cómo puede ocurrir esto si las estimaciones de demanda crecen. Porque estamos ignorando la eficiencia, el inexorable desterramiento del petróleo de su reinado como monarca de la inflación.
Y el dólar. Me decía un gran inversor norteamericano esta semana que “nadie quiere un dólar fuerte y tipos altos menos los norteamericanos”. La economía norteamericana se beneficia de un dólar fuerte y la subida de tipos, no al contrario. Es una economía que exporta poco, alrededor del 13% de su PIB, y sus ciudadanos tienen el 80% de su riqueza en depósitos. Eso lo sabe la nueva administración. Son sus votantes. Los únicos que se benefician de un dólar débil y tipos bajos son los burbujeros, endeudados e ineficientes. Si una subida de tipos de 0,25% impacta negativamente una parte de la economía, tras más de 600 bajadas de tipos, es que dicha economía es bastante insostenible. Subir tipos es esencial para limitar el crecimiento exponencial de burbujas y excesos que luego achacamos a cuentos de falta de regulación. Ninguna cantidad de papeles y normas evita una crisis cuando se incentiva con represión financiera.
El tercer factor es el Banco Central Europeo. Lo vean ustedes como lo vean, el efecto placebo de la política del BCE ya ha pasado. Con más de 1,1 billones de euros de liquidez excesiva y un más que peligroso entorno donde los agentes económicos se han “acostumbrado” a tipos insostenibles para perpetuar sectores de baja productividad, es inevitable que el banco central empiece a recortar su gas de la risa monetario. Llamar éxito a que crezca el crédito un 2% cuando aumenta la masa monetaria anualmente en una cifra casi equivalente del PIB de España es, como mínimo, felicitarse por haber pasado de curso con dos suspensos.
Esa fortaleza del dólar y subida de tipos en Estados Unidos, que se refuerza con la política de repatriación de capitales de la administración Trump, es exactamente lo que necesita el país si de verdad quiere “hacer América grande de nuevo”. Si vuelve a hundir a su clase media con represión financiera, no solo perderá apoyo, sino que tampoco funcionará. Ya vimos que el más que dudoso efecto del primer estímulo ya se disipó y se convirtió en un efecto negativo en el tercero (lean). Dólar fuerte, tipos normalizados y repatriación de capital: el efecto aspirador. Se dispara la demanda de dólares y se reduce el atractivo de los bonos y deuda de fuera de EEUU.
…Y en Europa no estamos preparados para que la burbuja de bonos se desinfle.
Esa política puede suponer una pérdida de hasta 100.000 millones de dólares solo por las repatriaciones. Solo con que las cinco principales tecnológicas repatrien la mitad de su caja a EEUU supondría más de 240.000 millones de dólares que salen del resto del mundo y vuelven a EEUU.
Pero, además, la subida de tipos hace que la inversión en bonos y financiar deuda de países europeos se convierta en un problema mayor.
De momento, las perspectivas de crecimiento -claramente infraestimadas- en la eurozona, y el diferencial de inflación entre EEUU y Europa mantiene el flujo inversor en la Unión Europea porque en términos reales todavía ofrece una combinación decente de riesgo y rentabilidad. Pero tenemos un problema cuando los estados tienen que refinanciar más de un billón de euros y se han acostumbrado a los “ahorros” conseguidos por unos tipos artificialmente bajos. Que ya se han gastado esos ahorros, y cuando suban los tipos, y ocurrirá, muchos no parecen lo suficientemente preparados. Pero, ay, las empresas… La subida de inflación y tipos, que ha dado un poco de respiro a los bancos, tiene otra cara de la moneda. Los préstamos de difícil (imposible) cobro no se han limpiado adecuadamente, y siguen por encima de los 900.000 millones de euros en el sistema financiero europeo. La banca no tenía suficiente colchón de capital para acometer las profundas provisiones que conllevaría limpiar ese agujero patrimonial latente y confiaba en la recuperación para venderlos o sanearlos. La mejora en NIM (margen neto) por un punto de inflación y una mejora de tipos de 0,25% no compensa el aumento de NPLs y su provisión en beneficio neto.
El Banco Central Europeo debería analizar el riesgo de fragilidad. Porque no se ha reducido. Europa sigue sufriendo por tres factores. Sobrecapacidad industrial, alto endeudamiento y un peso excesivo en la economía de sectores dinosaúricos, poco dinámicos y de baja productividad. Esos sectores han acaparado una gran parte del nuevo crédito. El banco central y los gobiernos estaban demasiado obsesionados en que aumentara el crédito para preocuparse en dónde se gestaba. Y si nuestras economías y empresas fueran a sufrir por una subida raquítica de 0,25%, entonces tendríamos un problema -y grande-.
¿Tiene usted una empresa? ¿Está usted preparado para pagar un 1-2% más por su financiación en los próximos cinco años? ¿Sí? Enhorabuena. No tiene nada de qué preocuparse.
¿Tiene usted una hipoteca a tipo variable? ¿Está usted preparado para pagar unos cientos de euros más al año en los próximos años? ¿Sí? No tiene usted ningún problema.
¿Tiene usted un país donde las necesidades de financiación netas van a seguir bajando mientras suben los tipos? ¿Sí? Enhorabuena.
¿Piensa usted que el BCE va a tener que mantener o bajar los tipos porque todo el mundo está entrampado y, por lo tanto, hay que endeudarse más? Le deseo suerte.
El gran error de los bancos centrales ha sido impulsar burbujas, para luego negarlas, y tratar de mantenerlas con la misma política que creó el problema inicial. Bajar tipos y aumentar la liquidez ha sido la única política. Una y otra vez. Ahora se encuentran con el riesgo de asomarse a un nuevo sistema donde la guerra de divisas y empobrecer al vecino se ha acabado. No funcionó, y tampoco va a funcionar negar el riesgo si no nos adaptamos a tipos más altos. Urgentemente.
