Básicamente, existen dos estrategias sólidas para invertir en bolsa, la de la escuela del valor y la de la escuela del crecimiento. La primera sostiene que debemos comprar acciones subvaloradas, y la segunda, que hay que adquirir acciones de empresas con un elevado potencial de crecimiento.
El padre de la escuela del valor fue Benjamin Graham, que en Security Analysis defendió invertir en empresas cuyo precio de mercado fuera inferior a su valor intrínseco, aquél que, en términos generales, venía justificado por los hechos, véase activos, ingresos, dividendos o perspectivas. Si el Sr. Mercado, decía, es tan alocado como para ofrecernos por 100 céntimos una acción cuyo valor intrínseco es de 120, a medio-largo plazo obtendremos una rentabilidad del 20%.
El propio Graham, sin embargo, era consciente de que supone un gran error creer que el valor intrínseco es una medida definida y determinada, como el precio de mercado. El inversor inteligente puede tratar de conocer cuál es el valor intrínseco de una acción, pero puede pagar los errores muy caros. Esta indeterminación del valor intrínseco llevó a Graham a elevar el "margen de seguridad" a concepto central de la inversión.
El margen de seguridad venía a ser una discrepancia lo suficientemente grande entre el valor intrínseco actual y el precio de mercado como para absorber los errores de estimación sobre los ingresos y las perspectivas de la compañía. Una forma relativamente sencilla de encontrar amplios márgenes de seguridad era recurrir a la ratio price-to-book, esto es, el valor de mercado de la empresa dividido entre su activo neto (activo menos intangibles y menos la deuda). Graham proponía invertir en firmas cuyo price-to-book fuera inferior a 0,66, de modo que si la compañía se disolviera en ese mismo momento (vendiera todos sus activos y amortizara sus deudas) recibiéramos un euro por cada 66 céntimos de inversión.
El padre de la escuela del crecimiento fue Philip Fisher, que en Common Stocks, Uncommon Profits defendió la inversión en aquellas empresas capaces de convertirse en los imperios económicos del futuro. El mejor margen de seguridad consistía en seleccionar bien las compañías, y para ello Fisher ofreció hasta quince criterios. El problema de estos quince puntos reside en la dificultad que tiene el pequeño inversor para acceder al volumen de información que contienen. Frente a la simplicidad cuantitativa de la regla de Graham, el método de inversión de Fisher puede parecer excesivamente farragoso. Por ello, casi 30 años después de la publicación de Common Stocks, Uncommon Profits, el hijo de Philip, Kenneth, desarrolló, en Super Stocks, una herramienta cuantitativa para seleccionar empresas con un enorme potencial de crecimiento: la ratio prices-to-sales.
Esta ratio resulta de dividir el valor de mercado de la empresa entre sus ingresos, y nos da una indicación de cuántos euros estamos dispuestos a pagar por cada euro de venta de la compañía. Un price-to-sales de 2, por ejemplo, significa que compramos un euro de ventas a cambio de dos. La ventaja de esta ratio frente a otras alternativas, como el PER, es que las ventas tienen una estabilidad mucho mayor que los beneficios. De hecho, las ventas de una compañía pueden llegar a crecer mientras ésta pierde dinero: la clave está en el margen de beneficio por unidad vendida.
Fisher junior sostenía que si una empresa atraviesa por un bache, el precio de sus acciones caerá mucho con respecto a sus ventas; pero si luego es capaz de restablecer su margen unitario de beneficios, las ganancias del inversor pueden ser estratosféricas. Por ejemplo, un prices-to-sales de 0,33 significa que compramos 3 euros de ventas con un euro. Si al cabo de un año la empresa regresa a un margen unitario del 10% (diez céntimos de beneficio por cada euro de ventas), habremos comprado 30 céntimos de beneficios anuales con un euro (30% de rentabilidad). Un prices-to-sales de 0,33 con un margen del 10% equivale a un PER de 3,3; teniendo en cuenta que el PER suele situarse alrededor de 15, el precio de la acción tenderá a quintuplicarse. Así, Fisher recomendaba buscar acciones con un prices-to-sales inferior a 0,75, y en todo caso nunca superior a 1,5.
La existencia de estas dos escuelas de inversión no significa, con todo, que sus enseñanzas y estrategias sean irreconciliables. El mejor inversor de la historia, Warren Buffett, suele decir que su filosofía de inversión tiene un 85% de Graham y un 15% de Fisher.
Buffett comprendió la importancia de adquirir acciones con un margen de seguridad sustancial; pero, a diferencia de Graham, no buscaba sólo la subvaloración, sino que la empresa pudiera crecer a lo largo del tiempo:
Nuestro método es muy sencillo. Simplemente intentamos comprar a precios interesantes negocios con una situación económica subyacente buena o excelente y dirigidos por personas capaces y honradas. Ni más ni menos.
Graham quería comprar barato, Fisher quería comprar calidad; Buffett entendió que lo óptimo era comprar barata la calidad y se convirtió en el hombre más rico del mundo.
Buffett ilustra el enorme potencial que tiene el fusionar de manera adecuada la escuela del valor con la del crecimiento. De aquí parece desprenderse que la mejor estrategia de inversión posible pasa por buscar acciones con bajos ratios price-to-book y prices-to-sales.
El problema de utilizar el primero de manera aislada es que el valor de mercado de una empresa mediocre con un bajo price-to-book puede quedarse estancado a la baja de manera casi indefinida. Es un criterio conservador: probablemente no perdamos dinero, pero puede que tampoco lo ganemos. El problema de utilizar el segundo de manera aislada es que una empresa puede no alcanzar jamás un margen unitario de beneficios positivo, de modo que el valor de la acción podría incluso desaparecer por entero. Es un criterio arriesgado: puede que ganemos mucho dinero, pero es muy probable que perdamos también mucho. La combinación de ambas ratios, sin embargo, ofrece gran seguridad y grandes expectativas. El bajo price-to-book confiere a la empresa un "margen de seguridad" importante para mejorar y alcanzar un margen de beneficios positivo.
James P. O’Shaughnessy calcula, en su libro What Works on Wall Street, la rentabilidad media durante 45 años de las estrategias de inversión más populares en el índice compuesto de Standard and Poor’s. No es casualidad que la estrategia unitaria más exitosa sea comprar empresas con un price-to-sales bajo (rentabilidad anual del 16,09%) y un price-to-book bajo (rentabilidad anual del 15,05%).
La crisis puede ser tanto una época de penurias como de oportunidades. En buena medida depende de usted.
