La guerra de Irán y el frente invisible de los mercados

Hay una escena que se repite con una puntualidad casi irónica cada vez que estalla un conflicto. El gobierno que decide apretar el gatillo asegura que la operación será breve, acotada, casi un trámite incómodo pero necesario. Se promete que no habrá “nuevos Irak”, que esta vez la inteligencia es mejor, los objetivos están claros y la salida está pensada de antemano. Lo hemos vuelto a escuchar con Irán. Una intervención limitada, unos cuantos bombardeos quirúrgicos, un mensaje de fuerza y vuelta a casa. Bastan unas semanas de guerra para que el guion empiece a descomponerse. Los mandos militares reconocen que la dinámica no se deja encerrar tan fácilmente, los frentes se multiplican en el mapa, aparecen incidentes en lugares que no estaban en el plan inicial y el conflicto empieza a parecerse menos a una operación puntual y más a una realidad con la que habrá que convivir durante un tiempo.

La tentación natural es mirar a los drones, a los misiles, a los mapas de colores que aparecen en las televisiones y preguntarse cuánto tardará uno de los dos bandos en terminar la guerra. Pero la experiencia de estos últimos años sugiere que una parte decisiva del desenlace no se va a jugar solo ahí, sino en un terreno bastante menos atractivo, al menos para los medios: el de los mercados de energía, los tipos de interés y la disposición de los inversores a seguir financiando alegremente a unos Estados que arrastran volúmenes de deuda históricamente elevados. Desde la invasión de Ucrania, el vínculo entre guerra, inflación y mercados de bonos ha dejado de ser una nota a pie de página para convertirse en uno de los argumentos centrales de cualquier análisis mínimamente sensato.

El caso ucraniano fue un recordatorio brutal de algo que llevaba tiempo sabiéndose pero que pocos habían tenido interés en interiorizar. Convertir el gas y el petróleo en armas puede resultar tentador desde el punto de vista táctico, pero genera una onda expansiva que nos puede atrapar a todos. La decisión europea de reducir de manera acelerada su dependencia del gas ruso y la respuesta de Moscú utilizando el bloqueo absoluto de suministros como respuesta dispararon el precio de la energía, alimentaron una inflación que ya venía estimulada por las disrupciones post pandemia y obligaron a los bancos centrales a subir tipos a una velocidad y una escala que no formaban parte del plan. En ese entorno, bastó un experimento fiscal mal planteado por parte, por ejemplo. del gobierno Británico, para que el mercado de deuda británico entrase en crisis y un gobierno con mayoría parlamentaria acabase durando menos que un verano.

La guerra de Irán entra de lleno en un plano similar y con la mentalidad de los lideres globales moldeada por estos episodios del pasado. Los cuentas públicas están más cargadas, los bancos centrales todavía digieren la subida de tipos que se vieron obligados a aplicar, y los países arrastran varios años de pérdida de poder adquisitivo. La pregunta, por tanto, no es solo quién tiene más capacidad militar, sino quién puede permitirse financieramente una guerra larga sin que se le caiga encima la estructura de tipos y de deuda. Estados Unidos, con elecciones a la vuelta de la esquina, tiene motivos domésticos muy claros para desear que el episodio sea lo más breve posible. Ningún presidente quiere fotos de gasolineras marcando precios récord durante una campaña ni una Reserva Federal explicando que los recortes de tipos se posponen indefinidamente porque la inflación vuelve a repuntar.

Irán juega otra partida. Es un régimen acostumbrado a las sanciones, a los ingresos volátiles y a gestionar su propia economía política bajo una presión externa constante. No puede derrotar militarmente a Estados Unidos, ni falta que le hace para conseguir parte de sus objetivos. Le basta con mantener elevado el nivel de tensión suficiente para incomodar de forma sostenida a los mercados energéticos, elevar la prima de riesgo en las rutas del Golfo, introducir miedo en los seguros marítimos y recordar al mundo cada dos o tres semanas que un porcentaje relevante del petróleo que consumimos pasa por zonas en las que se ha dejado de poder hablar de normalidad.

La transmisión de esas subidas de precios al resto de la economía es extremadamente lenta, pero no por ello menos real. Primero sube el precio del crudo, después lo hacen los combustibles y a continuación se encarecen todos los productos que dependen de ellos de forma directa o indirecta, desde los fertilizantes hasta los plásticos, pasando por el transporte de mercancías. La inflación no llega en una sola oleada, sino encadenando pequeños incrementos. Lo que hoy se ve en el surtidor, dentro de unos meses se ve en la lista de la compra, y más adelante se percibe en renovaciones de alquileres, salarios que no alcanzan a compensar la subida de precios y decisiones de consumo que se aplazan.

A esto se suma el componente logístico. Cada incidente en el Estrecho de Hormuz, cada amenaza sobre un puerto, cada ataque a una instalación de producción o almacenamiento añade un pequeño suplemento al coste de transportar cualquier elemento por mar. Las primas de los seguros se ajustan al alza, las empresas de transporte recalculan qué rutas les compensa mantener, llevando a algunos cargamentos a desviarse por recorridos más largos y caros para evitar determinadas zonas. Son decisiones técnicas, tomadas lejos de los focos, que terminan reflejándose en el precio de un contenedor, y, a través de él, en el precio final que pagan empresas y consumidores en países muy alejados del origen del conflicto.

En este plano, China es un actor imposible de ignorar. No solo porque es el principal comprador de petróleo iraní, sino porque lleva años construyendo una posición relevante en infraestructuras portuarias y flotas comerciales. Esa combinación le otorga un margen de maniobra considerable para amortiguar o ampliar tensiones según le convenga. Si decide priorizar su acceso a crudo barato frente a otros objetivos, puede contribuir a reordenar flujos de comercio y empujar al alza los costes de suministro en otros corredores. Si decide usar parte de su posición logística como moneda de cambio en la negociación con Washington sobre otros asuntos, desde la tecnología hasta Taiwán, el resultado puede ser un escenario de transporte global más caro y opaco.

Todo esto se asienta sobre unos mercados de deuda que estaban relativamente sensibles. Tras años de tipos cercanos a cero, los Estados, las empresas y parte de los hogares se acostumbraron a financiarse en un entorno sin apenas fricción. Ese mundo se ha acabado. La subida de tipos de los últimos dos años ha encarecido la refinanciación, ha puesto en evidencia estrategias demasiado agresivas de algunos fondos y ha recordado que las curvas de tipos también tienen algo que decir sobre los límites de la política. Los informes recientes de organismos internacionales insisten en que los Estados recurren cada vez más a emisiones a muy corto plazo para cubrir sus necesidades de financiación, lo que equivale a vivir con un vencimiento permanentemente a la vuelta de la esquina.

Además, una proporción creciente de esa deuda está en manos de inversores que no tienen ninguna vocación de actuar de backup ante situaciones como esta. Hedge funds , vehículos que operan en horizontes de días u horas, estrategias algorítmicas que actúan a la mínima señal de volatilidad. En la teoría, son canales eficientes de transmisión de liquidez. En la práctica, tienden a hacer exactamente lo contrario de lo que el sistema necesitaría en un momento de tensión: vender cuando todos venden, retirarse cuando menos liquidez hay en el mercado. Si a eso se añade la existencia de segmentos poco transparentes de financiación en la sombra y la presencia no marginal de criptoactivos en algunos balances, el cóctel de vulnerabilidad no es precisamente tranquilizador.

En ese contexto, frases que hace unos años habrían sonado grandilocuentes empiezan a tener un punto inquietante de verosimilitud. No hace falta que Irán “derrote” militarmente a Estados Unidos, le basta con presionar durante el tiempo suficiente como para que la combinación de petróleo caro, inflación terca y tipos altos ponga contra las cuerdas al mercado de bonos del Tesoro. No hace falta que China entre en guerra directa, le basta con gestionar con inteligencia sus posiciones logísticas y su papel como comprador de crudo para aprovechar cualquier desajuste a su favor. No hace falta que los mercados financieros colapsen en un día; basta con unas cuantas semanas de ventas continuadas para que la política fiscal de más de un país se convierta en inviable.

Frente a este escenario, el relato oficial seguirá hablando durante un tiempo de “operaciones limitadas”, “objetivos acotados” y “compromiso con la estabilidad”. Es el lenguaje que toca utilizar. Pero por debajo de esa superficie, el verdadero barómetro estará en otra parte. En si los tipos de la deuda a diez años suben medio punto más o no. En si las expectativas de inflación a medio plazo se anclan o vuelven a desatarse. En si las divisas de los importadores netos de energía se debilitan hasta el punto de convertir cualquier subida del crudo en un problema de balanza de pagos. En si las bolsas responden a cada noticia con sobresaltos crecientes o con un cierto cansancio que siempre precede a los sustos mayores.

Europa, con su mezcla peculiar de vulnerabilidad energética y sofisticación financiera, volverá a ser uno de los escenarios donde antes se vea el impacto acumulado. Países que todavía están digiriendo la subida de hipotecas, la caída de poder adquisitivo y las nuevas exigencias de inversión en defensa y transición energética tienen un margen político limitado para pedir más sacrificios a sus ciudadanos si la inflación repunta de nuevo. Muchos emergentes, por su parte, viven con el miedo permanente a que un par de malas subastas de deuda, combinadas con un shock externo, les empuje al club de los países “problemáticos” a ojos de los mercados. Para ellos, una guerra larga en Irán no es un debate abstracto en un plató, sino la diferencia entre seguir financiándose o no.

Por todo esto, cuando se pregunta cuánto puede durar la guerra de Irán, conviene desconfiar de las respuestas excesivamente optimistas. No porque falte capacidad militar para una operación corta, sino porque los incentivos de los actores principales y la fragilidad acumulada del entorno económico global empujan más bien hacia una prolongación incómoda, hecha de escaladas y desescaladas parciales, de semanas de calma relativa y sustos periódicos que vuelvan a recordar quién manda de verdad. La política puede prometer un calendario, pero quien tiene la última palabra sobre cuánto dolor es capaz de soportar una economía no son los discursos, sino los tipos de la deuda y el precio del petróleo.

En esa tensión silenciosa, entre la voluntad declarada de no enquistar el conflicto y la realidad de unos mercados que reaccionan cada vez con menos paciencia a la combinación de guerra e inflación, se va a decidir buena parte de esta historia. Nos gustaría que la respuesta fuese una guerra rápida, un susto controlado, unas cuantas portadas y poco más. Todo apunta a que no será así, y que el verdadero frente decisivo no estará solo en las costas del Golfo, sino en esa línea gris que separa lo que los Estados quieren hacer de lo que sus cuentas públicas y sus votantes les permiten realmente llevar a cabo en el tiempo.

Author: Álvaro Martín