El pasado 30 de enero, el presidente de la Reserva Federal (Fed), Jerome Powell, declaraba que quizá fuese un buen momento para retirar la pablara “transitoria” de la descripción de la inflación actual y tratar, por lo tanto, de dar una explicación más acertada de la situación. Hasta ahora, la supuesta transitoriedad de la inflación había sido el principal argumento esgrimido por la Fed a la hora de defender la continuación de su hoja de ruta de política monetaria expansiva y la persistencia de la misma en un momento de notable recuperación económica y elevada inflación, especialmente en el caso de EEUU.
A lo largo de la Historia hemos podido observar cómo la pérdida de control sobre la inflación por parte de los bancos centrales (no es el caso de momento) produce daños tanto políticos como económicos, ya que una vez se desanclan las expectativas de inflación y se entra en una espiral de salarios-precios, la dureza de la política monetaria contractiva necesaria para devolver las tasas de inflación a cifras cercanas al objetivo suele generar una recesión, con el consecuente coste político de la misma. No son pocos los economistas que consideran que hoy en día la Fed está actuando tarde y que esto podría derivar en una pérdida de control sobre las expectativas de inflación que llevasen al desanclaje de las mismas.
Por otro lado, muchos otros economistas (como es el caso de Krugman frente a Larry Summers) consideran que la inflación en EEUU aún se puede considerar transitoria y que, por lo tanto, no hay motivos suficientes para reclamar un viraje de rumbo radical de la política monetaria, sobre todo en un momento en el cual podría truncar la recuperación económica -según Krugman-. El hecho de que la inflación sea o no transitoria no depende exclusivamente de la evolución de los precios en determinados mercados o del agregado de estos, sino de las políticas que se estén desarrollando y planeando aplicar en un futuro cercano, considerando el efecto que estas podrían tener sobre la evolución del nivel de precios, junto a shocks que puedan surgir por el lado de la oferta.
Uno de los riesgos que personalmente observo es que, hoy en día, y en el entorno de política monetaria actual, cualquier shock adicional que afectase a los precios encontraría un mecanismo de transmisión rapidísimo, al no estar activado en este momento ningún cortafuegos frente a la inflación. En el caso de EEUU, además, con la situación presente de su mercado laboral, sería más fácil que nunca que un shock de oferta negativo adicional redundara en un desanclaje de las expectativas de inflación y activara la espiral de salarios-precios anteriormente mencionada.
Una situación como la descrita no sería de extrañar, sobre todo en un momento en el que los niveles de consumo real en EEUU han vuelto a la tendencia pre-pandémica, según datos del Institute for International Finance (2022), debido principalmente a los programas de estimulo fiscal masivos llevados a cabo por el Gobierno. Además, la inversión, tanto corporativa como residencial se halla en niveles muy altos, sosteniendo una tendencia de crecimiento fuerte y constante, lo que hace que la recuperación del gigante norteamericano sea sin duda la más fuerte de entre los países desarrollados.
Tal y como he comentado anteriormente, la situación de tensión del mercado laboral norteamericano es también uno de los principales factores a estudiar a la hora de extraer cualquier conclusión acerca del futuro cercano de la inflación. Variables como la tasa de actividad, la tasa de empleo o el número de desempleados por puesto de trabajo disponible están registrando las mejores cifras desde hace muchos años, superando la media desde el año 2001. De hecho, la propia Fed es consciente de ello, ya que reconoció hace relativamente poco que se estaba cumpliendo con el objetivo de maximización del empleo, dando lugar ahora a centrarse más en la tarea de estabilización de la inflación.
Al inicio del presente artículo comentaba que uno de los principales temores de los bancos centrales en todo mundo y especialmente en EEUU es que un rápido incremento de la tasa de inflación cause un desanclaje de las expectativas de los agentes económicos y de lugar a una espiral salarios-precios. Pues bien, a este respecto podemos observar que el incremento en ingresos nominales en EEUU para los trabajadores sitúa la compensación total a los mismos en niveles previos al año 2020, aunque si bien es cierto, en términos reales dichas ganancias se situaban en diciembre de 2021 más de un 3,5% por debajo de los niveles previos a 2020.
El factor que está causando que un incremento tan elevado de los salarios no esté generando suficientes ganancias en términos reales para los trabajadores no es nada más que la inflación. Esta llegó a alcanzar el 7% anual en EEUU, siendo la cifra más alta en más de 40 años, con la inflación subyacente alcanzando cifras nada despreciables como es el 5,5%. Además, si analizamos por componentes, tal y como muestran los datos del Institute for International Finance, la inflación supera el 2% en más del 70% de los productos de la cesta del índice.
En este sentido, es posible que a lo largo de los próximos meses veamos una ralentización del crecimiento de la inflación de ciertos bienes, debido a incrementos de oferta en determinadas industrias que ayuden a resolver la tensión actual en muchas cadenas de valor. Aún así, con los presentes niveles de inflación y siendo esta una tendencia cada más generalizada y extendida a casi todos los sectores de la economía, podría no ser suficiente para que la inflación volviera a sus niveles de objetivo medio.
Aunque la Fed ya haya anunciado una finalización escalonada de su programa extraordinario de compra masiva de deuda a causa de la pandemia, aún mantienen activos otros programas de compra de activos y los tipos al 0,25%. En otros países se puede argumentar que las causas de la inflación actual son puramente de oferta, pero este no es el caso de EEUU donde los niveles de consumo se hallan en máximos desde 2019. Por ello, la Fed debe recalibrar su política monetaria y situar el control de la inflación como su principal prioridad durante los próximos meses.
No cabe duda de que la senda marcada por la Fed para los próximos meses es definitivamente contractiva en lo referente a la política monetaria, pero cabe preguntarnos si está llegando a tiempo o si, en cambio, esto ya no hará nada por controlar las expectativas de inflación, teniendo que promover una política monetaria mucho más contractiva para mantenerlas bajo control. Si la situación fuera esta última, el crecimiento económico del gigante norteamericano se podría ver seriamente dañado, con los consecuentes efectos sobre el mercado laboral.
De momento, se esperan varias subidas de tipos a lo largo del presente año y el siguiente. La media de los analistas espera que los tipos terminen entre el 0,6% y el 0,9% este año, para elevarse hasta entre el 1,4% y 1,9% en 2023, lo cual seguiría manteniendo los tipos de interés reales en terreno negativo.
Por lo tanto, debemos plantearnos si la política monetaria que se diseñó para los primeros meses de irrupción del Covid es la misma que necesitamos ahora. Seguramente no. Si deseamos mantener el crecimiento económico en el tiempo a la par que mantenemos la inflación bajo control, la Fed debe plantear una sensata ruta de estabilización de la inflación.
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