John Greenwood. Este artículo fue originalmente publicado por el IEA.
La inflación de 2021-22 fue el resultado de errores en la política monetaria, y no -como a menudo afirman el Gobierno y los funcionarios de los bancos centrales- el resultado de una serie de perturbaciones externas fuera del control de las autoridades británicas. Las explicaciones oficiales atribuyen el repunte de la inflación durante y después de la pandemia a factores como el desplazamiento de la demanda de servicios a bienes y la consiguiente escasez de artículos como chips electrónicos o automóviles; problemas generalizados con las cadenas de suministro; o la guerra de Ucrania, que desencadenó un aumento de los precios de la energía y los alimentos.
¿Crecimiento monetario bajo control?
Este análisis oficial es erróneo, ya que países como China, Japón y Suiza -que sufrieron alteraciones similares en sus cadenas de suministro y cambios similares en los precios relativos- han evitado en general la inflación, experimentando posteriormente sólo pequeños aumentos en su nivel general de precios. El rasgo distintivo de la política en estas economías, en contraste con el Reino Unido y otras economías plagadas de inflación, es que el crecimiento monetario se mantuvo bajo control.
Existen sólidos argumentos para afirmar que la inflación debe atribuirse principalmente al Banco de Inglaterra y al excesivo crecimiento monetario que su Comité de Política Monetaria (MPC) inició a partir de marzo de 2020.
En primer lugar, sostengo que el enfoque actual del Banco de Inglaterra no garantiza que la política siga siendo coherente con la evitación de condiciones inflacionistas o deflacionistas. En segundo lugar, propongo un marco monetarista alternativo que garantice que en el futuro no se permita un crecimiento excesivo (o inadecuado) del dinero.
Un marco de política monetaria no cuantificable
El fracaso de la política monetaria durante la pandemia puede relacionarse con el marco de demanda agregada/oferta agregada (AD/AS) del Banco de Inglaterra, junto con el descuido del crecimiento monetario amplio por parte del Comité de Política Monetaria.
Uno de los principales problemas del marco AD/AS es que no es lo suficientemente cuantificable como para ser manejable. Lo ideal sería disponer de un marco que permitiera a los miembros del Comité del Mercado Monetario ver claramente si la política monetaria es demasiado restrictiva o demasiado flexible. En cambio, las estimaciones de la demanda agregada o de la oferta agregada son simplemente demasiado vagas para ofrecer una buena orientación para las decisiones políticas.
Algunas herramientas teóricas que sustentan el enfoque AD/AS sufren problemas similares de precisión inadecuada. Dos ejemplos notables son la brecha de producción y la curva de Phillips. El resultado es que los miembros del Comité de Política Monetaria votan a favor de subir, bajar o mantener sin cambios el tipo de interés del Banco sin una información cuantitativa adecuada sobre la eficacia probable de su decisión.
Los límites de los tipos de interés como instrumento de política monetaria
Estos problemas se ven agravados por el hecho de que el CPM se centre en los tipos de interés como medida clave de la orientación de la política monetaria del CPM. Los tipos de interés no son fiables como medida de la orientación de la política monetaria. Yo diría, al igual que Irving Fisher y Milton Friedman, que los tipos de interés actuales son el resultado o síntoma del crecimiento monetario pasado, y no el único motor de las condiciones monetarias futuras, excepto a muy corto plazo.
Una forma alternativa de operar la política monetaria se basaría en la teoría cuantitativa del dinero. Puede demostrarse que existe una relación estable a medio plazo entre el crecimiento del dinero en sentido amplio (M4 hasta 1997 y M4x a partir de entonces) y el crecimiento del PIB nominal, y que la velocidad de circulación de la renta para M4x (es decir, la relación entre el PIB nominal y el dinero en sentido amplio) tiene una tendencia estable a la baja.
Una política monetaria diferente
Los resultados en materia de inflación podrían mejorar significativamente si se pasara de intentar dirigir la economía utilizando los tipos de interés y episodios ocasionales de Quantitative Easing/Tightening a confiar en la estabilidad relativa de la velocidad de circulación de la renta como medio de gestionar la demanda agregada. Dado que la demanda agregada equivale al PIB nominal, que a su vez es el producto del dinero en sentido amplio y el valor de la velocidad de la renta, el crecimiento del dinero en sentido amplio podría gestionarse de forma que se alcanzara el objetivo de inflación generando un nivel adecuado de PIB nominal.
Para gestionar el dinero en sentido amplio habría que tener en cuenta tres factores: la tasa media anual prevista de crecimiento del PIB real, el valor tendencial de la velocidad de la renta (que se calcula fácilmente a partir de registros anteriores) y el objetivo de inflación.
Sobre la base de los datos anteriores del Reino Unido, lo óptimo sería mantener el crecimiento del dinero en sentido amplio entre el 4% y el 6% anual, pero podrían tolerarse desviaciones a corto plazo en un intervalo más amplio, del 2% al 8% anual. Dado que la relación entre dinero e inflación es a medio plazo, sería un error intentar alcanzar un objetivo de crecimiento monetario mes a mes.
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